指数化浪潮中主动投资的退与进

　　2024年，以ETF为代表的指数化投资迅速崛起，规模不断扩张，逐步蚕食主动权益类基金的市场地位。同时，市场波动加大、投资者偏好变化，以及主动权益类基金近年来整体回报逊于指数等原因，也让主动投资受到质疑。关于主动与被动孰优孰劣的话题引发市场热烈讨论。

　　尽管主动投资短期表现不佳，但许多业内人士依然坚信其长期价值。在过去10年甚至更长的时间维度上，不少主动管理型基金经理凭借优秀的业绩崭露头角，展现出主动管理的价值创造能力。此外，高度被动化的市场可能降低定价效率，也让市场重新审视主动投资和被动投资在维持市场平衡和效率方面各自的独特作用。

　　被动指数投资浪潮奔涌，主动投资该如何提升投研能力、谋求突围？在不少业内人士眼中，主动投资的价值不可或缺，未来的市场或将形成主动投资与被动投资均衡发展的稳定格局。

　　被动投资崛起市场效率成关注焦点

　　主动投资还有效吗？一直以来，围绕此类话题的讨论在公募基金行业从未间断过，在2024年达到了空前的热度。在业内人士看来，这背后既有近年来被动指数基金规模急剧扩张带来的冲击，也与市场环境波动较大导致投资者心态悄然转变息息相关。

　　近年来，以ETF为首的指数化投资迎来大发展，ETF规模已突破3万亿元大关。Choice数据显示，截至2024年末，ETF总规模已超过3.7万亿元，被动指数基金持有A股的总市值也超越了主动权益类基金。

　　从回报率角度来看，近年来主动权益类基金整体上没有战胜指数基准。将偏股混合型基金指数与沪深300指数进行比较，Choice数据显示，截至2024年末，2024年和近3年偏股混合型基金指数回报率分别为3.04%和-28.82%，同期沪深300指数的表现则分别为14.68%和-20.35%。这一表现，让市场对主动投资的未来有了更多的讨论与担忧。

　　从境外市场经验来看，资管行业的被动投资是大趋势。巴菲特早在20年前就向全美国主动管理型基金经理发起“十年赌约”，为指数基金站台。信达证券研报显示，在近年来美国市场中，资金从主动管理基金搬家到被动指数基金的趋势十分明显，2020年被动指数基金的规模超越了主动管理基金。截至2023年底，美国市场股票型基金合计规模约为15.43万亿美元，其中被动指数基金规模占比约为60%。

　　沪上某公募人士表示，国内被动指数基金的布局日益完善，为投资者获取市场贝塔收益提供了更便捷、更透明、更高性价比的工具。但也应注意到，被动投资的发展并非永无止境，在主动与被动的此消彼长中，过高的被动化水平有可能损害市场的有效性。

　　“理论上，被动管理者通常是价格接受者而非价格制定者。主动管理者数量的增加有助于市场效率的提升，被动管理者数量过高可能导致个股收益相关性的提升和定价效率的下降。”信达证券金工团队认为，比如，在一个高度被动化的市场，当大体量资金流向某些大型指数产品时，可能导致市场交易大幅依赖于指数构成及其变动，扭曲价格向价值回归的过程。

　　博道基金董事长莫泰山也持类似观点：“一般而言，在定价的过程中，主动的投资者既可以享受到发现价值的收益，也要承担期间试错的成本。如果越来越多的投资人放弃参与定价，选择被动接受价格，那么整个定价的试错成本只能更多地由被动投资者来承担，这会降低市场整体定价效率。”

　　主动投资略显寂寞创造价值是王道

　　2024年，主动权益类基金虽然在规模扩张上略显落寞，但仍有不少优秀产品在业绩上对被动指数类产品进行了反击。

　　Choice数据显示，2024年收益排名前20的权益类基金中，主动管理型基金占据了19席。大摩数字经济混合A、财通景气甄选一年持有期混合A、工银新兴制造混合A夺得前三名，回报率分别为69.23%、51.85%和51.22%。

　　若把时间线拉长，主动投资在长期维度上依然有效。仍将偏股混合型基金指数与沪深300指数进行对比，前者近5年和近10年的回报率分别达16.77%和84.82%，后者则分别为-3.95%和10.34%。

　　在时间的长河中，涌现了一批优秀的基金管理人。相较时下较热的中证A500指数，中欧基金旗下成立时间不短于10年的7只主动权益类基金，它们的10年期业绩均跑赢同期中证A500指数，平均年化收益率达10.49%。交银施罗德基金具有10年期业绩的14只主动权益类基金，平均年化收益率达11%。

　　广发基金旗下两只存续时间超20年的主动权益类基金——广发稳健增长混合和广发聚富混合，近20年分别收获了13.09%和11.17%的年化回报，也战胜了同期中证A500指数。

　　“主动管理型基金经理存在的核心意义在于创造价值，最高的境界是在每一轮投资风口都能乘风而上，然后进行个股收益的增强。”财通基金副总经理、权益投资总监金梓才认为，优秀的基金经理可以通过前瞻研究，寻找市场内在规律，把握行情切换节奏，敏锐捕捉行业贝塔，这是主动投资追求的目标，并将始终存在应有的价值。

　　沪上某公募人士表示，主动投资基金也适合作为中长期配置品类来持有，短期内不一定能够跑赢指数，需要更长时间的“主动管理”来平滑波动、分散风险，最终实现超越指数基准的阿尔法收益。

　　“对于被动指数基金来说，并非买入就可以高枕无忧，而是需要投资者在对自己的投资目标、持有久期、预期收益和风险承受能力等多方考虑后，在构建自身资产配置组合时合理使用。”该人士说。

　　在均衡发展中不断进化

　　那么，主动投资是否依然有效？“答案其实是清楚的。”莫泰山说，指数化投资是大势所趋，但同时，培养主动投资力量是维持市场有序运转的内在需求，市场永远需要一部分人承担起定价的职责，主动投资和被动投资的均衡发展有利于市场效率的提升，在指数化投资大发展和市场有效性不断提高的情况下，主动基金管理人更需要励精图治，拥有洞见价值创造的能力。

　　信达证券金工团队预计，未来国内基金市场大概率将形成主动基金和被动基金分庭抗礼、各司其职的稳定格局，主动权益类基金在有效市场假说下仍将保留充分的生存空间。同时，其认为，主动基金管理人应更加注重提升创造阿尔法的能力，投研能力建设依旧是主动权益类基金后续能否取得长足发展的重要因素。

　　实际上，近年来A股市场震荡加大，各板块主题轮番演绎，这些变化提高了主动管理者获取超额回报的难度。

　　中欧基金认为，目前国内主动投资面临的挑战来自两个方面。其一，随着市场上短期维度的阿尔法机会被更快速地识别获取，未来基金管理人需要进一步提升专业投研能力，依靠中长期维度的前瞻判断来把握阿尔法机会。其二，主动投资虽然能够获取长期超额收益，但近年来阶段性阿尔法收益并不稳定，持有体验不佳也导致投资者无法做到长期持有。

　　在业内人士看来，能够精准把握市场机遇、创造阿尔法收益的基金弥足珍贵，这对基金公司的投研功底与市场敏锐度提出了更高要求。

　　强化平台型研究，强调团队作战，成为不少基金公司在主动投资能力进化上采取的“公约数”。例如，工银瑞信基金正构建基于平台化、投研深度融合与团队协作的主动投资管理能力，持续探索增强主动权益投资竞争力的新路径。

　　中欧基金近年来也在不断进行资管行业的“工业化”升级，从过去依赖个人能力的手工作坊转向强调专业分工、流程协作的工业化生产模式。其“工业化”包含三层含义：一是专业化分工，解决产品质量问题；二是标准化流程，解决协作问题；三是数智化平台，解决效率问题。

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